Ethereum überrascht an der Börse

Der Preis von Ether hat jüngst ein deutliches Lebenszeichen von sich gegeben. Innerhalb nur einer Woche kletterte das zweitgrösste Krypto-Asset um fast 40 % in die Höhe. Diese sogenannte «Relief-Rally» folgte auf eine längere Phase der Schwäche. Gegenüber seinem grossen Bruder Bitcoin hatte Ether in den vergangenen Monaten deutlich das Nachsehen.

Bereits im letzten Jahr verlor Ether (ETH) im direkten Vergleich mit Bitcoin (BTC) an Boden – ein Trend, der sich auch 2025 fortsetzt. Seit Jahresbeginn liegt ETH mit einer negativen Jahresperformance von -22 % deutlich hinter BTC, der ein Plus von 10 % verzeichnet. Im Zuge dieser Entwicklungen mehren sich die kritischen Stimmen. Der Vorwurf, Ether habe seinen Zenit überschritten, wird immer lauter. Einige prominente Investoren aus der Krypto-Szene gehen sogar so weit, das Projekt für gescheitert zu erklären. Ist diese harsche Kritik berechtigt?

Wachsende Kritik am Ether-Coin

Selbstverständlich gab es schon immer Bitcoin-Hardliner, die Ethereum als Projekt voller leeren Versprechen abtaten. Neu ist jedoch, dass sich zunehmend auch differenzierte und fundierte Stimmen melden, die die aktuelle Bewertung des Vermögenswerts Ether kritisch hinterfragen.

So veröffentlichte etwa eine namhafte Venture-Capital-Firma ein vielbeachtetes Thesenpapier, in dem sie zu dem Schluss kommt, dass Ether überbewertet sei. Ganz gleich, ob man den Coin als aktienähnliches Instrument mit Cashflow-Ansprüchen, als digitalen Rohstoff oder als Form von Geld betrachtet – in keinem der angewandten Bewertungsmodelle lasse sich die aktuelle Bewertung mit den zugrunde liegenden Fundamentaldaten rechtfertigen.

Daher vertreten immer mehr Investoren die Auffassung, dass das Ethereum-Netzwerk zwar technologisch und konzeptionell seine Daseinsberechtigung habe, Ether selbst jedoch nicht in der Lage sei, den im Netzwerk generierten Wert «einzufangen». Anders als Bitcoin hat es Ether auch nicht geschafft, sich als neuartigen, digitalen Wertspeicher zu etablieren. Entsprechend fehlen strategische Käufer wie etwa MicroStrategy oder Tether, die regelmässig BTC akkumulieren.

Ethereum als Opfer des eigenen Erfolgs?

Das Argument des fehlenden «Value Accrual» – also der mangelhaften Werteinfangung durch den Ether-Coin – lässt sich inzwischen auch empirisch untermauern. Die erfolgreiche Skalierung des Ethereum-Ökosystems durch eine Vielzahl von Layer-2-Lösungen hat dazu geführt, dass ein Grossteil der Anwendungen von der Mainchain auf diese sogenannten Layer-2-Netzwerke migriert ist. Mittlerweile existieren über 150 solcher Protokolle, die eine Entlastung der Haupt-Blockchain ermöglichen.

Doch mit dieser Verlagerung sinken auch die Einnahmen, die direkt über die Ethereum-Blockchain generiert werden, insbesondere in Form von Transaktionsgebühren. Die Folge: Die Mainchain verliert zunehmend an wirtschaftlicher Relevanz im eigenen Ökosystem (siehe dazu die Abbildung unten). Ironischerweise wird Ethereum damit ein Stück weit zum Opfer seines eigenen Skalierungserfolgs. Die Layer-2-Netzwerke treten nicht nur als Erweiterung, sondern auch als Konkurrenten zur Mainchain auf, da sie einen wachsenden Anteil der Wertschöpfung abfangen, der früher direkt Ethereum und damit Ether zugutekam.

^{Der Gebührenverlauf auf der Ethereum-Blockchain. Quelle: Tradingview.com}

Ethereum setzt wie einst Amazon auf Marktanteile statt kurzfristige Profite

Einige Marktbeobachter argumentieren, dass diese Kannibalisierung letztlich Teil des Plans von Ethereum ist und das Unternehmen eine ähnliche Strategie verfolgt, wie das bereits Amazon in den späten 1990er-Jahren tat. Damals verzichtete das heutige Tech-Schwergewicht bewusst auf Profitabilität, obwohl hohe Umsätze erzielt wurden. Der Grund: Amazon verkaufte viele Produkte zum Selbstkostenpreis, um etablierten Händlern Marktanteile abzunehmen, die Konkurrenz auszuschalten und so eine Quasi-Monopolstellung zu erreichen.

Indem Ethereum seine Layer-2-Lösungen derzeit nur geringfügig zur Kasse bittet, verfolgt das Netzwerk eine Strategie, die stark an das Vorgehen von Amazon erinnert: Maximierung des Netzwerkeffekts statt kurzfristiger Gewinne. Das Ziel besteht darin, möglichst viele Layer-2-Protokolle anzuziehen und so das eigene Ökosystem zu stärken. Im Zentrum dieses Modells steht Ethereum als Basisschicht (Layer-1), die Sicherheit und Datenverfügbarkeit bereitstellt. Layer-2-Netzwerke nutzen diese Infrastruktur, indem sie ihre Transaktionsdaten auf der Ethereum-Blockchain veröffentlichen – etwa in Form sogenannter Blobs, die mit dem jüngsten «Proto-Danksharding-Upgrade» eingeführt wurden. Dafür zahlen sie Gebühren, wodurch Ethereum Einnahmen erzielt – jedoch auf einem neuen, indirekteren Weg.

Die rückläufigen klassischen Transaktionsgebühren auf der Mainchain werden häufig als Schwäche interpretiert, sollen aber in Wirklichkeit integraler Bestandteil der Strategie sein. Denn wenn Projekte wie Base, das Layer-2-Netzwerk der Krypto-Börse Coinbase, beachtliche Gewinne erwirtschaften, steigt auch der Anreiz für neue Layer-2s, sich auf Ethereum anzusiedeln. Je profitabler ein Layer-2-Protokoll auf Ethereum wirtschaften kann, desto attraktiver wird Ethereum als Basisinfrastruktur. Dies führt zu einem positiven Netzwerkeffekt: mehr Anwendungen, mehr Nutzer, mehr wirtschaftliche Aktivität – und mittelfristig mehr Einnahmen für Ethereum als Anbieter von Sicherheits- und Datenverfügbarkeitsdiensten.

^{Die Skalierungslösung Base von Coinbase zahlt regelmässig die meisten Gebühren an Ethereum, dicht gefolgt von Layer-2-Netzwerken wie World Chain, Polygon, Arbitrum oder Optimism. Quelle: GrowthePie}

Zwischen Skalierung und Kosten: Der Balanceakt im Layer-2-Zeitalter

Sollte sich die Welt tatsächlich in Richtung einer «On-Chain-Zukunft» bewegen, könnten Layer-2-Netzwerke in naher Zukunft ebenso allgegenwärtig sein wie heute Websites. Allein im traditionellen Finanzwesen finden derzeit schätzungsweise 100 bis 200 Milliarden Transaktionen pro Tag statt, beispielsweise im Aktienhandel, im Zahlungsverkehr oder auf den Derivatemärkten. Wenn die Tokenisierung ihr Versprechen einlöst, könnte ein substanzieller Teil dieser Aktivitäten künftig über Blockchain-Netzwerke wie Ethereum abgewickelt werden.

Damit die Strategie von Ethereum aber langfristig aufgeht, muss es gelingen, die Layer-2-Netzwerke auch ausreichend zu monetarisieren, ohne deren Wettbewerbsfähigkeit zu gefährden. Ein zentrales Instrument dafür sind bereits heute die sogenannten Blob-Gebühren. Diese fallen an, wenn Layer-2-Netzwerke Transaktionsdaten auf Ethereum veröffentlichen. Je mehr Layer-2-Protokolle das Ethereum-Mainnet nutzen, desto höher fallen diese Einnahmen aus. Höhere Einnahmen für Ethereum bedeuten jedoch auch höhere Kosten für die Layer-2-Netzwerke und in der Folge steigende Nutzungsgebühren für Endanwender. Dies könnte wiederum die Adoption ausbremsen, insbesondere bei massenmarkttauglichen Anwendungen.

Wichtige rechtliche Hinweise

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Redaktionsschluss: 14. Mai 2025

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